Le pari de 64 milliards de dollars de MicroStrategy sur le Bitcoin (BTC) est devenu un test de stress pour tous ceux qui l'ont financé. Le BTC se négocie maintenant en dessous de 60 000 $, et la société renommée, Strategy, se trouve à un prix inférieur à ses propres avoirs.
La question qui divise les investisseurs n'est plus de savoir si Strategy sera liquidée demain. C'est qui absorbe les pertes pendant que la société conserve ses pièces et continue de payer pour les détenir.
Comment le Flywheel du Bitcoin a été construit
Au 22 juin, Strategy détenait 847 363 BTC achetés pour 64,1 milliards de dollars, soit une moyenne de 75 651 $ chacun. C'est la plus grande position en Bitcoin d'une entreprise partout.
Le modèle fonctionne comme un flywheel. La société vend des actions et des dettes, achète plus de Bitcoin, et ses actions montent lorsque le BTC augmente. Cependant, la baisse des prix fait tourner la machine à l'envers.
Le BTC est tombé en dessous de 60 000 $ cette semaine, son niveau le plus bas depuis 2024. L'action a chuté avec lui, tombant en dessous de la valeur du Bitcoin dans ses livres.
Une nouvelle norme comptable a rendu la douleur visible. Depuis 2025, la règle ASU 2023-08 du FASB oblige les entreprises à évaluer le Bitcoin à sa juste valeur chaque trimestre. En conséquence, Strategy a enregistré une perte non réalisée de 14,46 milliards de dollars au début de 2026. Cela a produit une perte nette de 12,54 milliards de dollars, soit 38,25 $ par action diluée.
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Qui paie réellement pour le pari Bitcoin de MicroStrategy
La facture ne tombe pas uniquement sur Strategy. À mesure que le flywheel ralentit, le coût se répartit sur cinq groupes, dans un ordre approximatif d'exposition.
- Actionnaires ordinaires
Ils sont en première ligne. Lorsque l'action se négocie en dessous de la valeur de son Bitcoin, l'entreprise continue de lever des fonds en vendant de nouvelles actions. Chaque vente achète moins de Bitcoin qu'elle n'en remet.
« Si nous décidons de vendre 1 milliard de dollars d'actions MSTR et d'acheter 1 milliard de dollars de Bitcoin... lorsque vous le faites à 1,0x MNAV... c'est dilutif. Cela représente un rendement de moins 48 points de base. Cela coûte aux actionnaires 310 millions de dollars », a déclaré Michael Saylor, Président Exécutif, Stratégie, lors de l'appel sur les résultats du T1 2026.
Les propriétaires existants se retrouvent avec une part plus petite sur les mêmes pièces, et cette dilution est comment la stratégie est financée.
- Investisseurs dans d'autres entreprises de trésorerie
Les imitateurs s'en sont sortis moins bien que l'original. Leurs actions se négociaient autrefois bien au-dessus du Bitcoin qu'ils détenaient, portées par le battage médiatique.
Alors que cette prime s'est estompée, de nombreuses actions d'entreprises de trésorerie Bitcoin ont chuté beaucoup plus durement que le Bitcoin lui-même, laissant les acheteurs tardifs en grande difficulté.
« Si ce n'est pas déjà une bulle qui éclate, comment cette bulle éclaterait-elle ? » a déclaré Tom Lee, Président de BitMine, alors que de nombreuses actions de trésorerie se négociaient en dessous de la valeur nette des actifs.
- Investisseurs passifs et de fonds indiciels
Ce groupe n'a jamais choisi le pari. MSCI a proposé de retirer les entreprises dont les actifs numériques dépassent la moitié de leurs actifs totaux de ses indices mondiaux.
« Les retours de la consultation ont confirmé l'inquiétude des investisseurs institutionnels selon laquelle certaines DATCO présentent des caractéristiques similaires à celles des fonds d'investissement, qui ne sont pas éligibles pour inclusion dans les indices MSCI », a déclaré MSCI dans son annonce officielle plus tôt cette année.
La stratégie franchit cette barre avec aisance. Une exclusion forcerait les fonds indiciels et les fonds de pension à vendre automatiquement, quel que soit le prix, juste pour continuer à suivre l'indice.
- Les détenteurs d'obligations convertibles et les actionnaires privilégiés
Ces investisseurs ont prêté en supposant que MicroStrategy pourrait toujours refinancer. Si le Bitcoin reste déprimé jusqu'en 2027, cette hypothèse s'effondre.
« Les produits des ventes de bitcoin devraient être utilisés pour financer les distributions sur les actions privilégiées », a indiqué Strategy dans le formulaire 8-K du 1er juin.
Les détenteurs d'obligations peuvent exiger des liquidités, et les détenteurs d'actions privilégiées s'attendent toujours à des dividendes, tous puisant dans une réserve de seulement 1,4 milliard de dollars.
- MicroStrategy elle-même
L'entreprise est le dernier recours. Lors de son appel sur les résultats du premier trimestre 2026, Michael Saylor a de nouveau présenté Strategy comme un acheteur net qui ne vend jamais.
« Nous allons probablement vendre un peu de Bitcoin pour financer un dividende juste pour inoculer le marché, juste pour envoyer le message que nous l'avons fait. »
Pourtant, si le financement se bloque alors que la dette et les dividendes arrivent à échéance, tenir cette promesse pourrait devenir impossible.
« Nous vendrons du Bitcoin quand cela sera avantageux pour l'entreprise. Nous ne allons pas rester là à dire que nous ne vendrons jamais le Bitcoin », a ajouté Phong Le, co-CEO de Strategy.
Le véritable test arrive en 2027
MicroStrategy ne fait face à aucun appel de marge aujourd'hui. Sa principale dette est non garantie, donc une baisse de prix seule ne peut pas déclencher une vente forcée. La menace est une date, pas un niveau.
Les détenteurs d'une note convertible de 1,01 milliard de dollars peuvent demander le remboursement le 15 septembre 2027. Si les actions sont en dessous du prix de conversion, cette demande devient une facture en espèces que l'entreprise doit couvrir.
La stratégie a déjà frôlé ce bord auparavant. Un prêt Silvergate de 2022 garanti par Bitcoin a entraîné un appel de marge près de 21 000 $ avant que la société ne le rembourse. Passer à des notes non garanties et des actions privilégiées a supprimé le déclencheur automatique, mais pas l'obligation.
Certains pairs ont déjà cédé. Ce mois-ci, une entreprise du Nasdaq a vendu des Bitcoins pour rembourser sa dette, et ses actions ont bondi. Les analystes ont également remis en question la liquidité de sortie de la stratégie si elle est un jour contrainte de vendre à grande échelle.
Pour l'instant, aucune vente forcée ne se profile. La pression a simplement changé d'un déclencheur de prix à un calendrier. Le chiffre qui compte n'est plus 60 000 $, mais la date de remboursement de septembre 2027.
Source : BeInCrypto
